Las incógnitas del G-7

Una simple frase del reciente comunicado del G-7 ("serían deseables tipos de cambio más flexibles") ha tenido uno de los impactos en los mercados más fulminantes de los últimos años. La reacción inicial ha sido interpretarla como una licencia para vender el dólar, que tanto Japón como Europa están dispuestos a tolerar. Pero las autoridades japonesas han intervenido ya para intentar debilitar el yen, y las europeas ya han afirmado que el comunicado del G-7 no implicaba un euro más fuerte. Quedan, por tanto, muchas incógnitas por resolver.

La clave para entenderlo es que, con tipos de interés cercanos al cero, déficit fiscales preocupantes y una perspectiva económica incierta, los países industrializados han agotado la capacidad de actuación de las políticas fiscales y monetarias, y la única herramienta disponible es una depreciación de la moneda. Todos los países quieren evitar la apreciación de su tipo de cambio, y esto es básicamente imposible. Estamos, por tanto, en un callejón sin salida.

En este contexto se deben analizar las distintas interpretaciones posibles del comunicado del G-7. La primera interpretación es que la Administración estadounidense ha decidido adoptar una política de debilitamiento del dólar, de hecho llevando a cabo una devaluación competitiva. La incógnita en este caso es ¿por qué ha aceptado el G-7 este "rescate" de la economía americana, cuando ni Japón ni Europa están precisamente en condiciones de hacer favores? Al fin y al cabo, los desequilibrios de la economía americana son de creación propia: unas políticas monetarias y fiscales muy expansivas que no sólo no han permitido la necesaria corrección de los desequilibrios acumulados en el pasado, sino que los han aumentado.

En este caso se habría creado un precedente muy peligroso: la disciplina fiscal no es una buena estrategia, es mejor usar el déficit para salir de la recesión, porque los desequilibrios resultantes se resolverán entre todos (precedente que, en cierta medida, recuerda el debate europeo sobre el Pacto de Estabilidad).

La segunda interpretación es que el comunicado del G-7 no tiene nada que ver con el dólar, sino con Japón y el resto de Asia, que, con su intervención en los mercados de cambios, impiden el ajuste que necesita la economía mundial y transfieren todo el peso del ajuste al euro. La incógnita en este caso es la siguiente: hace tan sólo unos meses, la gran mayoría de los expertos criticaba al Banco de Japón por no adoptar una política monetaria más expansiva que debería culminar en un tipo de cambio más débil.

¿Por qué este cambio tan repentino? No olvidemos que, a pesar de que la economía japonesa esté dando algún síntoma de recuperación, todavía tiene una tasa de inflación negativa y un sistema financiero en bancarrota. ¿Qué sentido tiene arriesgarse a que Japón entre en recesión por cuarta vez en la última década?

Finalmente, la tercera interpretación es que todo esto va dirigido a forzar una liberalización, o al menos una reevaluación, de la moneda china. La incógnita en este caso es ¿qué sentido tiene inmiscuirse en la política interna china, sabiendo que, si China apreciara su moneda un 100% y aumentara sus costes salariales otro 100%, los costes laborales en China seguirían siendo tan sólo un décimo de los costes laborales en EE UU? ¿Qué razonamiento económico sugiere que China, un país con un sistema bancario tremendamente frágil, deba liberalizar su balanza de capitales? Además, si China revalúa, los mercados reaccionarán con un aumento drástico de los tipos de interés a largo plazo, poniendo en peligro la incipiente recuperación económica.

¿Se ha vuelto el mundo al revés? Se cual sea la motivación última del comunicado, hay varias conclusiones que se pueden extraer. La primera es que revela la falta de confianza en la sostenibilidad de la recuperación económica estadounidense. Como dijo hace poco Ken Rogoff, el economista jefe del FMI, la economía norteamericana está teniendo "la mejor recuperación que el dinero puede comprar". La segunda es que la cooperación económica internacional está bajo mínimos: las acciones y declaraciones de las autoridades de los distintos países en los últimos días revelan la clara falta de una estrategia común. La tercera es que hay un alto riesgo de un retorno al proteccionismo, con sus consecuencias negativas para el crecimiento mundial.

Una cosa está clara: una depreciación del dólar, por sí sola, no puede resolver a estas alturas los desequilibrios mundiales. Para ello, EE UU tiene que crecer menos y Europa y Japón tienen que crecer más. Y para eso hace falta paciencia y disciplina en las decisiones de política económica. Cuanto más se posponga el ajuste, más difícil será.

Ángel Ubide es director de Análisis de Tudor Investment Corporation y miembro del Shadow Governing Council del ECB.