Caruana: "La trampa de la deuda acecha"

Jaime Caruana fue nombrado director general del Banco de Pagos Internacionales (BPI) el 21 de noviembre de 2008, dos meses después la caída de Lehman Brothers, hace ahora seis años, y asumió las funciones el 1 de abril de 2009. El banco que coordina actividades y elabora la regulación de capital de las entidades bancarias, llamado banco de los bancos centrales, fue creado en mayo de 1930 por impulso de Montagu Norman, gobernador del Banco de Inglaterra, y Hjalmar Schacht, entonces presidente del banco central alemán, el Reichbank, y más tarde ministro de Economía de Adolf Hitler.

Lleva cinco años y medio Caruana como director general del BPI. Un periodo algo inferior a sus seis años al frente del Banco de España, como gobernador.

Las dos vidas de Jaime Caruana, como gobernador y como director general del BPI, presentan un contraste que tiene interés. Durante su gestión en el Banco de España se ha gestado la burbuja inmobiliaria que, ciertamente, al estallar ha provocado una recesión de balance (derivada sobre todo del endeudamiento privado). 

Sin embargo, no se conoce reflexión autocrítica sobre esta experiencia de Caruana. Mientras, su actividad en el BPI destaca por alertar al mundo de los riesgos de la burbuja de activos que provocan las políticas de relajación monetaria de los principales bancos centrales.

La burbuja en España, que el contribuyó a inflar con la política crediticia, parece haberle sido de gran experiencia para su vida profesional

Ya desde 2005, según me ha explicado William White, y publiqué en el libro Indecentes, crónica de un atraco perfecto, el BPI advertía sobre los riesgos de una crisis económica de gran magnitud. En su informe anual del 25 de junio de 2007, el banco vuelve a insistir.

El informe hablaba de riesgos de una crisis al estilo de 1929. "Virtualmente nadie predijo la Gran Depresión de los años treinta, o la crisis de Japón y el sudeste de Asia a principios y finales de los años noventa. De hecho cada recesión ha estado precedida por un periodo de crecimiento exuberante no inflacionista suficiente como para que los comentaristas sugieran que una nueva Nueva Era ha llegado", decía el informe elaborado por el departamento económico y monetario que entonces dirigía el consejero económico William White.

Caruana, pues, continúa una tradición que podríamos definir como la de pepito grillo, que canta aquellas verdades que los principales líderes, incluídos a los gobernadores de bancos centrales que se sientan en su consejo de administración, no desean escuchar.

Hace pocos días, el 1 de noviembre de 2014, el director general del BPI explicó en Pekín que "la secuencia de ciclos de [boom] auge y caída [depresión] puede minar la fuerza de la economía global". Y advirtió: "Las políticas - fiscales , monetarias y prudenciales - que no se orientan lo suficiente contra la acumulación de los auges financieros y relajan de forma agresiva y persistente contra el riesgo de la caída corren el riesgo de afianzar la inestabilidad y debilidad crónica: las municiones de esta política se erosionan progresivamente, mientras que los niveles de deuda no se ajustan. Una trampa de la deuda acecha".

En los últimos años, según hemos apuntado, Caruana insiste sobre los riesgos que amenazan una recuperación anémica de la economía internacional, carente de inversiones, y sobre el carácter de la crisis, una recesión de balance - concepto popularizado por el economista japonés de origen taiwanés Rickard Koo - provocada por los desequilibrios. Unos desequilibrios que son el producto de montañas de deuda pública y privada.

Esta semana, la web del BPI, ha hecho público el discurso pronunciado por Caruana en Pekín a primeros de noviembre, en una conferencia del Instituto Internacional de Finanzas (IIF), donde ha lanzado la advertencia sobre la trampa de la deuda.

El sobreendeudamiento  

Caruana nos habla de la deuda y de sus tres consecuencias.

"La acumulación de desequilibrios financieros implica el riesgo de futuras crisis financieras, un sector financiero dañado y [una situación de] sobreendeudamiento", señala.

He aquí la secuencia, según Caruana.

En primer lugar, "el apalancamiento [endeudamiento] que se acumula durante el boom [euforia] debilita la posición financiera, lo que reduce la capacidad de los prestatarios de devolver los créditos y [debilita] su resistencia a los shocks. Esta vulnerabilidad, a su vez, aumenta las pérdidas de los acreedores, amplifica las respuestas de los miembros del mercado y contribuye a generar dinámicas en el mercado que son abruptas y no lineales".

La descripción aborda casos concretos.

"Unas caídas relativamente pequeñas en los precios de los activos puede forzar a los prestatarios a recortar sus actividades, y en algunos casos a suspender el pago o reestructurar el pago de sus deudas, lo que es costoso para los prestamistas y una losa para las finanzas de los deudores. Hemos visto este tipo de efecto muy recientemente en respuesta a la brusca caída de los precios de la vivienda en países como Estados Unidos, España e Irlanda..."

El segundo de los problemas, subraya Caruana, es que "la acumulación de deuda fomenta una mala asignación de los recursos reales" de la economía.

Bien.

 El boom y la burbuja en España

La descripción, que se ajusta a lo que ha pasado en España, parece hecha por un académico extranjero o un economista desde su laboratorio.

Pero este Jaime Caruana, ¿no es la misma persona que después de ser director general del Tesoro pasó a ser director general del Banco de España a cargo de la supervisión y más tarde gobernador del Banco de España, desde julio de 2000 a julio de 2006? Han sido gobernador cuatro años con el presidente del Gobierno, José María Aznar, y sus vicepresidentes, Rodrigo Rato, y Mariano Rajoy (2000-2003), y dos años largos con José Luis Rodríguez Zapatero y su vicepresidente, Pedro Solbes, para pasar luego por el Fondo Monetario Internacional (FMI), como director del departamento monetario de mercado de capitales.

Caruana personifica, en cierto modo, la continuidad de la política en las dos administraciones.

Su apreciación de los precios de la vivienda en la etapa de formación de la burbuja no pasa de una sobrevaloración, derivada de la fuerte demanda.

El 18 de junio de 2003, en el Congreso de los Diputados, explica lo que pasa en el sector inmobiliario.

 "El Banco de España considera que en estos momentos no tenemos una burbuja inmobiliaria...Lo que pensamos es que esta sobrevaloración podría perfectamente ajustarse sin necesidad de que hubiese el pinchazo de una burbuja, es decir, ajustes muy rápidos de precio. Con unos crecimientos más modestos tanto en el endeudamiento como en el precio de la vivienda se podría hacer el ajuste a valores más próximos a lo que se podría considerar el equilibrio".

 En septiembre de 2003, cuatro economistas del servicio de estudios del Banco de España (Juan Ayuso, Jorge Martínez, Luis. A Maza y Fernando Restoy) escriben en el Boletín Económico sobre una sobrevaloración de precios. La palabra boom como sinónimo de burbuja o euforia, estaba en aquellos años, cuando se hinchaba, prohibida. (Restoy es el actual subgobernador del Banco de España).

"Entre 1997 y 2002, el precio medio de las viviendas tasas en España creció un 78% en términos acumulados, y la última información oficial disponible, correspondiente al primer trimestre de 2003 (una tasa interanual de expansión del 17,5%), no muestra signos de que dicho crecimiento se esté moderando, a pesar de la desaceleración cíclica de la economía". Según los autores, "la magnitud de la consiguiente sobrevaloración podría oscilar, dependiendo del enfoque y el modelo considerado, entre un 8 % y un 20%".

Los economistas creen que la evolución de los precios será "previsiblemente gradual", pero ponen una cautela: "No obstante, cuanto más tiempo transcurra sin que esa convergencia se inicie, mayor será, lógicamente, el riesgo de que el ajuste necesario termine produciéndose de una manera más brusca de lo deseable". 

Esta afirmación, a seis meses de las elecciones de marzo de 2004, periodo de larga precampaña electoral, inquieta al vicepresidente, Rodrigo Rato, quien con su equipo, el ministro de Hacienda, Cristóbal Montoro, y el secretario de Estado de Economía, Luis de Guindos, niega la existencia de la burbuja inmobiliaria. Rato pude explicaciones a Caruana.

  

Luis de Guindos, Caruana y Luis Ángel Rojo.

  Dos años más tarde, el 17 de noviembre de 2005, en un seminario organizado por el Banco de México, en la capital azteca, Caruana da su versión: "Los precios de la vivienda en España, si bien están sobrevalorados, no implican necesariamente que se viva en una burbuja".

Y el 16 de mayo de 2006, en su penúltimo discurso nos habla del sistema financiero español: "La posición de las instituciones financieras parece lo suficientemente sólida como para afrontar una corrección de los desequilibrios globales, incluso si esta viniera acompañada de un deterioro de las condiciones financieras y un aumento moderado de la volatilidad".

 La denuncia de Juan Manuel Quintero 

 Al escuchar estas palabras, el entonces presidente de la Asociación de Inspectores en Entidades de Crédito del Banco de España (AIECA), Juan Manuel Quintero, escribe una carta al ministro de Economía, el vicepresidente Solbes.

"En nuestra opinión - que en cuestiones de supervisión financiera entendemos cualificada, pues no somos nosotros los recién llegados a esta compleja labor técnica - ni todos los riesgos están tan controlados como afirma el gobernador, ni es probable que las consecuencias sean tan limitadas como él propone, si finalmente, alguno de los mencionados riesgos latentes llega a materializarse".

Continúa Quintero: "Nos vemos en la obligación de hacer constar que el nivel de riesgo acumulado en el sistema financiero español como consecuencia de la anómala evolución del mercado inmobiliario en España en los últimos seis años es muy superior al que se desprende de la lectura de los mencionados discursos del gobernador".

Subraya especialmente "la pasiva actitud adoptada por los órganos recrtores del Banco de España - con el gobernador a la cabeza - ante el insostenible crecimiento del crédito bancario en España durante los años del mandato del señor Caruana".

La larga carta advierte que "esta institución, durante los seis años de mandato del actual gobernador, ha optado por mantener una actitud de pasiva complacencia que está en el origen de los desequilibrios que hoy denuncia el señor Caruana en sus intervenciones".

http://es.slideshare.net/Garcivalle/informe-inspectores-banco-de-espaa-2005

  Se avecina en unos días la salida de Caruana y la entrada de Miguel Ángel Fernández Ordoñez, el nuevo gobernador.

Solbes guarda la carta en un cajón. Según Rodríguez Zapatero, nunca le informó sobre su existencia.

Bien.

El 15 de junio de 2006, Caruana pronuncia su discurso de despedida.

"Es importante resaltar que el comportamiento que se viene observando en estos últimos años en los principales indicadores de actividad, rentabilidad, y solvencia del conjunto de las entidades de crédito nacionales, está ayudando a mitigar los riesgos de naturaleza financiera que inciden sobre la evolución de nuestra economía en el medio plazo. Las entidades están, así, en condiciones de absorber el posible impacto de perturbaciones como las señaladas [cambios del precio de la vivienda y de los tipos de interés] sin que se vea afectada su capacidad para asegurar la financiación del crecimiento económico".

El consejo de administración del BPI, que preside el gobernador del Banco de Francia, Christian Noyer, está formado por los siguientes miembros: Mark Carney (Banco de Inglaterra), Agustín Carstens (México) Luc Coene (BCE), Jon Cunliffe (Inglaterra), Andreas Dombret (Bundesbank), Mario Draghi (BCE), William C Dudley (Reserva Federal, EE.UU), Stefan Ingves (Banco de Suecia),Thomas Jordan (Banco de Suiza), Klaas Knot (Banco de Holanda) Haruhiko Kuroda( Banco de Japón) Ann Le Lorier (Banco de Francia) Stephen S Poloz (Banco de Canadá), Raghuram Rajan (Banco de India), Jan Smets (Banco Nacional de Bélgica),Alexandre Tombini (Banco Central de Brasil), Ignazio Visco (Banco de Italia) Jens Weidmann (Bundesbank), Janet Yellen (Reserva Federal de EE.UU), Zhou Xiaochuan (Banco de China). 

Aunque España no tiene representante en el consejo de administración del BPI, el gobernador del Banco de España participa en las reuniones mensuales de los lunes que se celebran en Basilea.

Desde 2005, como apuntamos, los economistas Claudio Borio y William White ya advertían sobre los riesgos de una crisis. 

Caruana participaba en dichas reuniones. Pero no parece haber asociado nunca esa crisis con la formación de la burbuja inmobiliaria en España en aquellos años.

Miguel Ángel Fernández Ordoñez, crítico cuando ejercía con el PSOE la oposición a Rato y a Caruana, precisamente por inflar la burbuja inmobiliaria, tampoco hace caso de Juan Manuel Quintero y los inspectores. Y continúa lo que defino en Indecentes como la política de homicidio negligente del Banco de España.

Volvamos a Caruana, director general del BPI.

En su disertación ante un público financiero, en Pekín, Caruana desliza su disculpa: "Los booms de crédito actúan como una cortina de humo. Tienden a enmascarar las malas asignaciones de recursos, haciendo difícil detectar y prevenir estas malas asignaciones a tiempo" .

 Si nos retrotraemos a su época de gobernador del Banco de España, podríamos rehacer el párrafo: Los booms de crédito que yo he considerado básicamente sanos y que defendí una y otra vez ante las críticas enmascaraban malas asignaciones de recursos, y, además, como dice Alan Greenspan, pinchar una burbuja es peor que dejar que siga su curso.

Lo dice descarnadamente Caruana en su discurso.

"Lo que parece fantásticamente armonioso en el camino hacia arriba [eurforia] gracias al efecto favorecedor del boom basado en el crédito, se convierte en cacofonía y en fragmentación en el camino hacia abajo".

Lo que le parecía fantásticamente armonioso en la formación del boom quedó como legado para su sucesor Fernández Ordoñez a quien también le pareció fantásticamente armonioso...