BCE gradualista

El BCE mantuvo tipos y sigue sin concretar cuándo iniciará su ciclo de subidas. De momento ha anunciado ya el final de las compras de deuda en septiembre, aunque seguirá reinvirtiendo los vencimientos para mantener su balance al menos hasta finales de 2024. La autoridad monetaria destaca el fuerte impacto de la guerra sobre la inflación, que repuntó hasta el 7,5% en marzo en la Eurozona, y mantiene que los riesgos siguen al alza.

Pero sigue priorizando el crecimiento y la recuperación y también la estabilidad financiera, citando explícitamente en su nota de prensa el riesgo de fragmentación de los mercados y la prioridad de refinanciación de la deuda griega. El BCE se ha politizado con exceso, su presidenta fue ministra de economía en Francia durante la crisis del euro en 2010 y su vicepresidente fue el ministro de economía español que tuvo que firmar un memorando de rescate en 2012. Sin duda, los errores de entonces pesan mucho en sus decisiones.

En esta crisis, Alemania está en la encrucijada. Su tradición de estabilidad de precios se enfrenta al riesgo de corte de suministro de gas por su desastrosa política energética. Sin energía nuclear ni regasificadoras, su industria depende 100% del gas ruso. El dilema es: ¿riesgo de inflación o depresión económica? Parece que de momento prima el miedo a una depresión.

La Reserva Federal, por el contrario, tiene un discurso nítido de control de la inflación como la principal amenaza. Su inflación de servicios ya está en el 4,7%, 2,7% en la Eurozona, su tasa de paro en pleno empleo, y su único freno es la estabilidad financiera y el temor a una sobrerreacción del mercado de bonos que pinche desordenadamente la burbuja bursátil, principalmente tecnológica, como en 2001.

Si la Fed sube tipos al 3% o el 4% el próximo año, el bono a 10 años debería subir a niveles del 4% o 5%. Si el bono alemán a 10 años amplía mucho su diferencial, el euro se desplomaría. Su mínimo histórico está en 0,85%, un 20% inferior a su nivel actual. Eso provocaría un fuerte aumento de la inflación por el aumento de los precios de importación, especialmente materias primas que se negocian en dólares.

En EE UU la inflación subyacente dio una buena señal en marzo aumentando tan solo un 0,3% mensual, su menor nivel desde septiembre. En los próximos meses se espera una moderación desde el 6,4% actual a niveles próximos al 5%. Esto ayudaría a relajar las expectativas inflacionistas de salarios que ya se han activado.

La prioridad es no repetir los errores de los años setenta y negociar salarios sobre inflación prevista y no sobre inflación pasada. En Europa la prioridad es no volver a la fragmentación de las primas de riesgo en las deudas públicas. España en breve tiene que retratarse en el programa de estabilidad. Si mantiene una subida de pensiones de más de 10.000 millones, la señal para los bonistas será peligrosa. Veremos.