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Zancadillas en el camino de las OPA

Las defensas en las ofertas hostiles vuelven a dejar al margen de las ganancias a los pequeños inversores

Es difícil que en el mercado español triunfen las Ofertas Públicas de Adquisición (OPA) hostiles. Las estrategias de defensa que emprenden los consejos de administración y los filtros gubernamentales para recibir el visto bueno están descafeinando este tipo de operaciones. El pequeño inversor vuelve, pues, a quedarse al margen de estas ofertas que, generalmente, mejoran y animan la cotización de los valores en las bolsas. Una dificultad que desanima a posibles compradores en unos mercados no tan libres como aparentan. Además, el organismo supervisor (CNMV) tiene complicado desenmascarar las estrategias defensivas que abortan estas ofertas.

Una de las estrategias defensivas más habitual es el "aparcamiento" de acciones que luego el consejo recomprará a un precio superior

Las OPA son una de las operaciones más contundentes que se pueden realizar en la bolsa. Se trata de adquirir parte o la totalidad de una compañía cotizada en el mercado, dando oportunidad a todos los accionistas a participar de esa oferta. Una propuesta que, obviamente, debe mejorar las condiciones de valoración con las que ya cuenta la empresa en el mercado. Las OPA son un claro aliciente para invertir en bolsa y las compañías que por su configuración accionarial son susceptibles de recibir una oferta cotizan con una prima sobre aquellas donde este tipo de operación es imposible.

El pequeño inversor, por lo general, se beneficia de la OPA por cuanto recibe de golpe una interesante prima en relación con el precio de cotización. Ahora bien, las estrategias defensivas que emprenden los consejos de administración cuando se produce una oferta o los distintos dictámenes de organismos públicos que deben emitir para que la OPA siga su curso, frustran muchas de estas operaciones.

Un reciente ejemplo es la OPA que las firmas italiana Quarta y Astrim lanzaron sobre la inmobiliaria Metrovacesa a 27 euros por acción. Tras el fracaso de esta operación a lo que sólo acudió el 23% del capital y que, por tanto, no llegó a realizarse, las acciones de la inmobiliaria cotizan a 21 euros. La oferta no triunfó y los inversores minoritarios que quisieron vender a 27 euros no han podido. Sin embargo, los accionistas que contaban con importantes paquetes accionariales han vendido estos a su antojo a un precio muy superior al que actualmente ofrecen las acciones de la inmobiliaria.

Movimientos

Los movimientos accionariales en pleno proceso de OPA (Abu Dhabi Investment Authority vendió su participación del 7% a tres sociedades, entre ellas la caja de ahorros andaluza El Monte, a 27 euros por título, y Cartera Deva, vendió su participación del 5,1% a la inmobiliaria catalana Sacresa que pagó 26 euros por título) despertaron las dudas del organismo supervisor en relación a si había connivencia entre los nuevos accionistas y el consejo de administración de Metrovacesa.

La regulación de OPA impide al consejo de administración realizar cualquier operación que dificulte el desarrollo de la oferta. La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) agudiza sus mecanismos de vigilancia, aunque no siempre es fácil probar que se están realizando estrategias defensivas para dar al traste con la operación. "Desde la CNMV se estudian todos los movimientos accionariales que se producen cuando se ha lanzado una OPA. Las investigaciones normales se intensifican en estos procesos y se recaba información sobre si se están produciendo acciones concertadas con los administradores o que estén interfiriendo en la operación. Esta información se publica con celeridad como hecho relevante y, por supuesto, el comunicante se arriesga a muy duras sanciones si engaña a la Comisión. Además de los grandes trasvases accionariales vigilamos con un cuidado exquisito los movimientos diarios en las acciones", apuntan desde la CNMV.

Aparcamiento

Jesús Alfaro, catedrático de Derecho Mercantil, perteneciente al despacho Albiñana y Suárez de Lezo, destaca el aparcamiento de acciones como una de las estrategias defensivas más habituales en pleno proceso de OPA. Un mecanismo que consiste en que unos inversores adquieren un paquete de acciones de acuerdo con los administradores de la compañía y que luego se recomprará a un precio superior. Lógicamente, estos inversores no acudirán a la oferta hostil que se está produciendo, impidiendo que triunfe.

"Es muy difícil probar que existe una acción concertada entre los administradores y un accionista que aparque un paquete de acciones. No suele firmarse ningún documento que refleje la recompra de esas acciones a un precio superior. Únicamente, se pueden advertir indicios de que existe esa connivencia. Por ejemplo, si el comprador paga un precio superior al de cotización de las acciones, ya que pudiendo adquirlas en el mercado a un precio inferior paga una prima. También se pueden investigar contratos por prestación de servicios que estén ocultando ese pago por hacer el favor de aparcar las acciones", explica.

El experto mercantilista apunta, asimismo, que en la nueva regulación de OPA no se ha abordado esta concertación cuando se produce una oferta y sólo se puede dejar a los indicios que se aprecien. "La capacidad de los organismos supervisores para analizar este tipo de actuaciones es muy limitada. En la OPA sobre Hidrocantábrico se produjo una apertura de expediente para averiguar si existía acción concertada, pero finalmente se cerró sin sanción". La voluntad del supervisor es también determinante.

La clave se encuentra, pues, en si se está comprando por cuenta propia o por cuenta del opado. Los expertos consultados afirman que en la actual situación el mercado español desincentiva el lanzamiento de OPA, y las numerosas realizadas en los últimos tres años responden mayoritariamente a operaciones de exclusión de bolsa.

Las ofertas hostiles tropiezan en el mercado español con numerosos impedimentos que, finalmente, perjudican a los inversores minoritarios que no pueden beneficiarse de estas luchas por el control de la compañía. Y tampoco está claro que la CNMV arbitre las investigaciones necesarias para descubrir las operaciones de colusión de intereses entre empresas para frenar las operaciones.

Pocos fracasos por la escasa hostilidad

En los últimos tres años se han presentado 60 OPA en el mercado español. El grueso de estas ofertas corresponde a operaciones de exclusión (23) por la que un accionista mayoritario decide excluir el valor de la cotización oficial. Una operación que suele venir precedida de una OPA previa donde se alcanza ya un porcentaje del capital cercano al 100%. Para esta marcha definitiva se realiza la oferta de exclusión que ofrece sus especiales características para defender los intereses de los accionistas minoritarios, habida cuenta de que estos no tendrán más oportunidades.

Los fracasos de las ofertas son muy pocos, como también lo es el número de operaciones que recibe el calificativo de hostil (13) porque se hace contra la voluntad del consejo de administración. La OPA de Fadesa sobre Zabálburu, la de Cortefiel sobre Adolfo Domínguez, la de Fenosa sobre Hidrocantábrico y la de RWE y Ferroatlántica sobre esta misma eléctrica se suman al reciente fracaso de Quarta y Astrim en relación con la compra de Metrovacesa y a la actualmente paralizada de Gas Natural sobre Iberdrola.

Las OPA son operaciones especialmente sensibles para sectores como el energético o cuando las realizan compañías extranjeras en un nacionalismo empresarial que todavía no parece superado. El tema es de tanta importancia que la Unión Europea lleva años intentando hacer una regulación de OPA que tropieza con continuos vetos de los países que no quieren ceder esta soberanía a manos comunitarias.

* Este artículo apareció en la edición impresa del Domingo, 4 de mayo de 2003

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