A la espera de algo más que una foto

"Las recientes crisis han puesto de manifiesto problemas más profundos y amplios en el sistema [...]. La nueva arquitectura financiera debe descansar sobre cinco principios: transparencia, solidez de los sistemas financieros, implicación del sector privado, liberalización ordenada de los flujos de capitales y modernización de los mercados aplicando estándares de buenas prácticas y medios para reforzarlos".

No. Estas palabras no corresponden a ningún comunicado previo a la cumbre del próximo sábado en Washington. Son palabras pronunciadas en la asamblea del Fondo Monetario Internacional (FMI) en septiembre de 1998 por Michel Camdessus, entonces presidente del organismo. Hacía algo más de un año desde el estallido de la crisis asiática que puso en jaque a las divisas de todo el continente. A esas alturas el contagio ya había arrastrado a Rusia y estaba a punto de impactar con virulencia sobre Latinoamérica. De hecho, Brasil y Argentina ya sentían los primeros compases de la crisis y negociaban programas de asistencia con el organismo.

La cumbre de Bretton Woods de 1944 se preparó durante tres años

En los últimos años han sido muchos los intentos de reforma del sistema

Francia apuesta porque el Fondo pilote los cambios regulatorios Pese a ser la cuarta economía mundial, China apenas pesa el 3,2% en el FMI

"Esta crisis ha acabado con la ola de ultraliberalismo de estos años"

En estos diez años muchos han sido los intentos de cambiar el modelo financiero internacional. Y todos ellos han coincidido con la implosión de nuevas crisis con orígenes similares y consecuencias cada vez más intensas: el estallido de la burbuja tecnológica en el año 2000, la crisis del sistema contable desatada con la quiebra de Enron en 2001 y 2002 o la desregulación en la innovación financiera que ha provocado la actual tormenta. Aquellos problemas no quedaron resueltos y la crisis ha vuelto a ponerlos todos sobre la mesa a la vez.

Tanto como para haber generado un acuerdo casi unánime sobre la necesidad de introducir cambios en el sistema, aunque a estas alturas aún no se ha fijado ni la agenda de reformas ni el calendario de trabajo. Y eso es lo máximo que cabe esperar de la cumbre de Washington.

La presidencia francesa, en su propuesta a los 27, reconoce explícitamente que esa reunión "será la primera de una serie destinada a reformar el sistema financiero internacional y asegurar que, a través de una mejor regulación y una supervisión más efectiva de los operadores del mercado, los errores que llevaron a la actual crisis no se vuelvan a repetir". Un proceso que llevará mucho tiempo. Puede incluso que años.

De hecho, los acuerdos de Bretton Woods se firmaron durante una reunión a la que asistieron 44 países y se produjeron después de tres años de intensas negociaciones entre Estados Unidos y el Gobierno británico. El acuerdo original fue una respuesta a las desastrosas consecuencias de una serie de devaluaciones competitivas y medidas proteccionistas que se dieron durante los años treinta como respuesta a la crisis de 1929. Así que es difícil que de esta reunión, preparada en poco más de un mes y sin mucho convencimiento por parte de la administración convocante (EE UU), salga un "nuevo Bretton Woods" como pomposamente lo denominan algunos. Hay quien incluso habla de la "refundación del capitalismo", como el presidente francés Nicolás Sarkozy. Algo poco probable, entre otras cosas porque, como ha confirmado una fuente del G-20, son los ministerios de Asuntos Exteriores y no los de Economía los encargados de organizar la cumbre del día 15, así que pocos detalles técnicos cabe esperar de esa reunión.

La agenda fijada para el encuentro tampoco contribuye mucho. Al margen de las sesiones fotográficas -de entrada, ya hay tres programadas- y las comidas protocolarias sólo se han fijado dos sesiones de trabajo de hora y media cada una. En total, 180 minutos a repartir entre los representantes de los 20 países convocados, más los presidentes de turno del G20 y la Unión Europea, la Comisión Europea, el FMI y el Banco Mundial.

James Malcolm, de Deutsche Bank, es muy pesimista con todo el proceso. "La retórica sobre un nuevo Bretton Woods tiene toda la pinta de diluirse tan pronto como empiecen las discusiones serias. Como un anuncio de la siguiente etapa de reformas del mercado de capitales suena valiente [...]. Pero la propuesta es demasiado ambiciosa para sobrevivir, incluso aunque se suavice en forma de paquetes de reformas regulatorias y de nuevos acuerdos de supervisión sobre las instituciones financieras y los productos de inversión".

La historia nos ha dado ejemplos de cómo las autoridades flaquean en su ímpetu una vez que la urgencia desaparece. Sólo que esta vez el tamaño y la profundidad de la crisis pueden actuar como acicate.

"El modelo puede sobrevivir si se reforma", aseguraba

el director general de Regulación del Banco de España, José María Roldán, hace unas semanas en un congreso de auditores en Valencia. Muy bien, pero ¿cómo?

Una de las deficiencias puestas en evidencia en esta crisis son los problemas derivados de años de desregulación. El mejor ejemplo es el de la aseguradora AIG, que a través de una de sus filiales controlaba un mercado de 440.000 millones de dólares en instrumentos para asegurar a los inversores contra el impago de deuda, los credit default swaps. Ese volumen, equivalente casi a un tercio de la economía española, carecía de todo tipo de regulación. A conciencia.

En 1994, Charles Bowsher, el auditor general de Estados Unidos, advertía que las negociaciones de ese tipo de derivados necesitaban alguna supervisión. El entonces presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, discrepó e impuso su criterio.

"El mercado ha demostrado que también puede ser ineficiente y en este caso ha puesto el sistema al borde del riesgo sistémico. Ahora bien, los propios reguladores fomentaban esa desregulación del mercado. Sin duda, esta crisis ha acabado con la ola de ultraliberalismo de los últimos años", admite Juan Luis García Alejo, director de análisis de Inversis Banco.

Esa necesidad de reforzar la regulación y la supervisión alcanza a distintas áreas.

"Por supuesto, hay que regular el mercado de derivados, que ya equivale a seis veces el PIB mundial. Sin duda son productos muy útiles que han servido para reducir el riesgo, pero son productos muy sofisticados que necesitan regulación", advierte Federico Steinberg, analista del Real Instituto Elcano. "Y hay que fijar reglas sobre los niveles de apalancamiento de las entidades bancarias. No puede ser que el endeudamiento de Goldman Sachs tuviera una relación de 35 a 1 por cada dólar ingresado", advierte Steinberg.

Ahí sí parece haber muchas coincidencias. "Los requisitos de reservas de la banca comercial deben ser más duros porque se podría decir que, en estos momentos, toda la banca comercial es prácticamente insolvente", insiste David Karsbøl, economista jefe de Saxo Bank. Y eso que Karsbøl mantiene posiciones nada ortodoxas: "Creo que no debería hacerse nada" y que "la política monetaria debería ser extraordinariamente conservadora" para evitar errores que dieron lugar a otras crisis. Es decir, ni reformas ni rebajas de tipos.

Los nuevos instrumentos financieros también demandan nuevas reglas. En los bancos centrales europeos gana peso la tesis de que las entidades que conceden créditos se queden con una parte del préstamo en lugar de titulizarlos en su totalidad y repartirlos luego entre distintos inversores. "Eso les obliga a extremar el cuidado y asumir parte del riesgo", apuntan.

La crisis ya se ha encargado de echar por tierra uno de los cambios contables introducidos tras la crisis de Enron. Las autoridades estadounidenses han suspendido la norma según la cual había que fijar los precios de los activos conforme al último valor del mercado, conocida como mark to market. En un entorno de caída de valor de los activos esta norma acelera esa deflación. Y ahí sí hay discrepancias.

"Es una norma que ha demostrado ser útil, pero deberían establecerse algunas excepciones muy claras. Cuando el mercado deja de funcionar -porque no hay participantes o falta liquidez- debería fijarse entonces el valor intrínseco del activo de forma temporal", asegura García Alejo. Las autoridades supervisoras plantean otra objeción: que los activos dudosos sí deban registrarse desde el punto de vista contable. Una exigencia del Banco de España que restó incentivos a los bancos españoles para comprar activos subprime.

De la crisis de Enron también se arrastra la reforma pendiente de las agencias de rating. José María Roldán defiende que elementos financieros complejos no puedan ser calificados por el mismo método que otros más tradicionales, como la deuda de los Estados, porque implican riesgos diferentes y aportan mayor inestabilidad.

Son, sin duda, entidades con intereses cruzados, en un mercado que controlan sólo tres empresas (Fitch, Standard & Poor's y Moody's) y todas ellas son estadounidenses. "Desde luego hay mercado para nuevas agencias asiáticas y europeas", afirma Steinberg.

La presidencia francesa también ha planteado a los 27 que sea el Fondo Monetario Internacional (FMI) el encargado de pilotar estos cambios, "con el desarrollo de un sistema de alerta temprana contra las crisis, supervisar que el sistema financiero atienda a las necesidades de la economía real, el buen funcionamiento de las agencias de rating y de los fondos de alto riesgo, los hegde fund, así como la aplicación de las recomendaciones del Foro de Estabilidad Financiera".

El Fondo lleva años analizando cuál es el futuro de la entidad, en un entorno donde las crisis de las balanzas de pagos para las que fue creado han dejado de ser la principal amenaza para el sistema financiero internacional. Y una de las claves de futuro pasa por la falta de legitimidad que tiene entre los países en desarrollo, subrepresentados en las instituciones internacionales.

En la asamblea de Singapur, de septiembre de 2006, aumentó levemente la cuota de Corea, Turquía, México y China. Ahí quedó toda la reforma. Un país como China, actualmente la cuarta economía del mundo, tiene un peso en el Fondo que apenas supera el 3,2%. Hasta Bélgica y Holanda tienen una cuota mayor.

El antiguo responsable del FMI, Michel Camdessus, aseguraba recientemente en una conferencia en Madrid que "hay que conseguir que los países emergentes (entre ellos China) contribuyan con sus reservas al FMI". Pero no parece razonable que estos países aumenten su aportación al Fondo, o que incluso estén dispuestos a contribuir a la reforma de la arquitectura financiera internacional, sin que ello conlleve una cuota similar de poder. Estados Unidos financió la puesta en marcha de los acuerdos de Bretton Woods garantizándose en la práctica el derecho de veto en los organismos multilaterales. De hecho, su cuota en el FMI es del 17,09% y muchas decisiones del organismo deben tomarse con un apoyo de al menos el 85% del total.

Para Raghuram Rajan, profesor de finanzas de la Universidad de Chicago y ex economista jefe del Fondo, uno de los problemas del organismo es que "resulta excesivamente titubeante a la hora de decirle a los países ricos cuáles son los fallos de sus políticas", según reconocía en un debate celebrado en la última asamblea del FMI de octubre.

El Fondo hace una evaluación anual de las economías de los países miembros a través del conocido como Artículo IV. En el de junio de 2007, dos meses antes del estallido de la crisis de las hipotecas subprime, ese informe reconocía "que la innovación financiera y la estabilidad estaban en la base del éxito económico de Estados Unidos" y advertía al mismo tiempo "que esa rápida innovación había creado retos regulatorios" en los que era más difícil evaluar los riesgos. Como admite Jean Pisani-Ferry, del think tank europeo Brueguel, "nadie recuerda las recomendaciones del Fondo a Estados Unidos" a lo largo de los años y, en su opinión, eso representa una oportunidad perdida en términos de credibilidad. Así que no es tanto una cuestión de las competencias que se asignan a este u otro organismo como de la independencia de que le doten los poderes políticos para que su trabajo sea efectivo.

"La palabra que ahora volverá a ponerse de moda es coordinación", asegura el director de análisis de Inversis Banco. También dentro de la Unión Europea, donde la supervisión no depende de la misma autoridad en todos los países. La reforma institucional pasa, en su opinión, por la refundación de los organismos internacionales y una mayor dotación de recursos y medios para poder llevarlo a cabo.

Algunos cambios empiezan a reflejar los nuevos tiempos. El Fondo ha puesto en marcha un nuevo programa de asistencia sin condiciones para países con buenas bases macroeconómicas que atraviesan dificultades temporales de liquidez. México, Brasil, Corea, Singapur, Chile y Malaisia podrían ser algunos de los países beneficiados, reconociendo así que estos países han accedido ya a otro estatus.

Los participantes de la cumbre de Washington no van a entrar en estos detalles. Todo lo más la reunión supondrá el pistoletazo de salida de las reformas. Pero los cambios son inevitables. Porque, como asegura Gerardo della Paolera, presidente emérito de la Universidad Americana de París, "el mundo ha cambiado tanto que en realidad, Bretton Woods ya no existe".