Divide y vencerás

En los mercados hay modas. Y todas ellas tienen una explicación monetaria detrás. En los máximos de un mercado alcista son típicos los splits. El desdoblamiento de la acción en varias sirve para reducir el precio de los títulos y dar mayor liquidez al valor, y es un síntoma de recalentamiento. Cuando el dinero es barato y hay barra libre de crédito son típicos los movimientos corporativos (opas, fusiones...) liderados sobre todo por el capital riesgo. En los últimos meses se está poniendo de moda otra tendencia bursátil que había quedado aparcada con la crisis como son los spin offs, es decir, la escisión de una filial para que cotice de forma independiente a la matriz.

En los dos primeros meses de 2011 el valor medio de los spin offs que se han realizado en todo el mundo se sitúa en 1.000 millones de dólares, un nivel tres veces superior a las operaciones de 2010 y 2009. A diferencia de los años precedentes, la mayor parte de las escisiones que han tenido lugar este ejercicio se ha dado en mercados desarrollados, concentrándose el 60% de las mismas en Europa y EE UU. Entre las principales escisiones completadas en 2011 destacan Fiat Industrial, Aperam Stainless Steel,

El tirón de los emergentes anima a realizar 'spin offs' en estos mercados

Un tic muy español es recomprar más barato lo que se había independizado

Motorola Mobility y Minera Frisco.

Además, en la rampa de salida se acumulan operaciones como las anunciadas por Carrefour (Dia y su filial inmobiliaria), Cablevision Systems (Rainbow Media), Foster's (cerveza y vinos), Sara Lee (negocios de distribución de alimentos) o Marathon Oil (Marathon Petroleum Corp.), entre otras. En España, también Telefónica ha reconocido que estudia un spin off de Atento, su filial de atención telefónica.

Los expertos de Citi creen que este goteo de escisiones proseguirá en los próximos meses. El catalizador de esta tendencia, según el banco de inversión, es que las grandes multinacionales continúan teniendo unas valoraciones relativamente bajas en los mercados occidentales. "Hay poderosas razones para que las compañías afloren valor a través de spin offs. En primer lugar, los mercados emergentes, que tradicionalmente han cotizado con descuento frente a los desarrollados, cotizan ahora con una prima. Además, al contrario de lo que había sucedido en décadas anteriores, el segmento de empresas de mediana capitalización cotiza con prima frente a los grandes valores", explican desde Citi. "Estos dos factores nos llevan a pensar que las multinacionales podrían lograr que el mercado reconociese más valor escindiendo aquellos negocios que podrían beneficiarse de la prima que se asigna a las actividades en mercados emergentes o separando filiales de tamaño medio no estratégicas en mercados desarrollados", añaden.

Precisamente el potencial de los mercados emergentes ha llevado a algunas compañías españolas a sacar a Bolsa en el último año algunas de sus filiales en Bolsas locales. Un ejemplo es OHL, que sacó a cotizar en México su filial de concesiones. Otro caso es Banco Santander con su negocio bancario en Brasil. La entidad financiera además ultima los detalles para la OPV de su división en Reino Unido.

Diferentes estudios académicos sugieren que los spin offs a menudo son positivos para la valoración de las compañías. Un trabajo publicado en The International Journal of Business and Finance Research, por ejemplo, estudió la escisión de 101 filiales que salieron a cotizar entre 1999 y 2003 y la conclusión que alcanzó es que las spin offs y sus matrices batieron de forma consistente al mercado en este periodo, a pesar de la fuerte fase bajista tras el estallido de la burbuja tecnológica (2011-2002).

En España se han realizado diferentes escisiones que han reportado importantes beneficios para las matrices, que recaudaron miles de millones vendiendo una parte de capital en el mercado. Sin embargo, en muchos de estos casos, pasados unos años de independencia bursátil, la casa madre volvía a absorber a la subsidiaria, y lo hacía a un precio que en la mayoría de las veces no era nada ventajoso para el minoritario que acudió a la colocación inicial. Ahí están los ejemplos de Cintra, Móviles, Terra...

El último caso de escisión-absorción se ha vivido esta semana. Iberdrola sacó a Bolsa en diciembre de 2007 su filial verde, Iberdrola Renovables. La banda inicial de precios osciló entre 5,3 y 7 euros por acción. El tramo institucional extranjero, cuya demanda apenas superó la oferta de acciones que se destinó a este tramo, obligó a los colocadores a fijar el precio definitivo de la oferta en 5,3 euros.

Tres años después, Iberdrola ha decidido recomprar el 20% de Renovables que había vendido a un precio de 2,9 euros, un 16,7% por encima del precio medio del último semestre, pero un 44% por debajo del dinero que pidió a los 278.000 pequeños ahorradores en 2007. Además, solo una parte será en efectivo; el resto, en acciones de la matriz. Durante los tres años de vida bursátil, Renovables solo ha cerrado 17 sesiones por encima de los 5,3 euros de la OPV. Iberdrola ha justificado la recompra con el mismo argumento que justificó la escisión: poner en valor su filial. Algunos de los bancos colocadores que en su momento vieron lógico vender los títulos de Renovables a 87 veces sus beneficios, caso del Santander, han publicado ahora informes calificando de "racional" la absorción.