Medidas urgentes para abordar tres crisis

La única que hasta hace poco merecía la caracterización formal de crisis era la que emergió el pasado verano en el sistema crediticio estadounidense y hoy sigue manteniendo estrangulados los correspondientes mercados mayoristas en casi todo el mundo. Ese mismo vocablo ha terminado haciendo valer su capacidad para describir las perturbaciones en la oferta y la escalada en los precios de algunas materias primas; petróleo y alimentos, de forma destacada. El encarecimiento de estos últimos no es precisamente ajeno al de la energía, conformando un cuadro con serias implicaciones, incluidas las humanitarias, también poco frecuentes en crisis anteriores.

Aun cuando esas dos crisis sean bastante independientes entre sí, su persistencia puede contribuir a la definitiva confirmación de la tercera: la asociada a una severa contracción en el ritmo de crecimiento de las principales economías del mundo. En Estados Unidos ya no se cuestiona tanto la existencia de recesión como su intensidad y duración. La combinación del racionamiento del crédito con precios de las materias primas en los niveles actuales debilita los fundamentos de las economías, por firmes que éstos sean, amparando el temor a esa perversa coexistencia de estancamiento con inflación creciente que hasta hace poco se consideraba una enfermedad de otra época.

Cuando los mercados fallan, las autoridades han de actuar para evitar males mayores

Que el BCE aplique paliativos adicionales a las inyecciones de liquidez es crucial para las economías de la eurozona

La capacidad de que disponen actualmente las políticas económicas para, cuando menos, reducir las probabilidades de un escenario tal no son muchas, pero existen. A tenor de la extensión internacional de las dos crisis reconocidas, la eficacia de las decisiones que se adopten será tanto mayor cuanto más coordinada sea su ejecución. Es la crediticia la que, sin minimizar sus dificultades, admite un tratamiento más inmediato y coordinado. También es la que dispone de una mayor capacidad de contaminación (entre instrumentos financieros, instituciones y países), y de un impacto sobre las economías avanzadas más severo en el corto plazo. Las revisiones a la baja de la generalidad de las previsiones de crecimiento económico en este y el próximo año, desde luego las de España, están en gran medida determinadas por la severidad de la restricción crediticia.

Para cualquier economía, la urgencia en la restauración del funcionamiento de los mercados de crédito es tanto mayor cuanto más importante sea el peso específico en los balances de las entidades bancarias de los hoy estigmatizados activos hipotecarios y mayor la dependencia de ese ahorro del resto del mundo; en particular, de los flujos de capital que canalizan esos mercados mayoristas de crédito que siguen prácticamente bloqueados. Es el caso de la economía española, habituada desde hace años a satisfacer con ahorro del resto del mundo unas necesidades de financiación significativamente superiores al promedio de las economías de la OCDE, y hacerlo mayoritariamente mediante instrumentos representativos de deuda privada, mayoritariamente emitidos por las entidades bancarias españolas. Esas emisiones hay que renovarlas para que no se paralice el crédito y, con él, la inversión de las empresas y familias. Pero hacerlo ahora es ciertamente difícil para todo el mundo, y bastante independiente de la solvencia de los emisores: los mercados no funcionan correctamente, fallan. Y cuando esto ocurre, las autoridades han de actuar, desde luego para restaurarlos, pero en todo caso para evitar males mayores.

La decisión reciente del Banco de Inglaterra, por la que permite a sus bancos el canje de activos hipotecarios por bonos del tesoro (de máxima calidad crediticia), trata de ofrecer respiración asistida a un sistema bancario que comparte con el de EE UU y los del resto de Europa el temor a que problemas de liquidez acaben erosionando la solvencia de algunas entidades. Y lo hace respetando la preservación de los intereses públicos, sin asumir la resolución de problemas privados con el dinero de los contribuyentes. Pero consciente de que la inacción no puede traer consigo sino males mucho peores a los conocidos. La confianza de que los fallos de mercado que esta crisis está revelando los termine por arreglar el propio mercado es una ingenuidad que el Banco de Inglaterra superó definitivamente el mismo día que se vio obligado a nacionalizar el banco Northern Rock.

La Europa que comparte moneda y banco central no tiene tan fácil alcanzar una decisión como la propuesta por el banco central británico, pero su adopción no es menos necesaria. La persistencia de restricciones en los mercados de crédito y el endurecimiento relativo en las condiciones de financiación medias (elevados tipos de interés y un tipo de cambio apreciado) que soportan las familias y las empresas de la eurozona no facilitan precisamente la superación de las amenazas asociadas a las otras dos crisis. Que el Banco Central Europeo, diligente pionero en las inyecciones de liquidez, lo sea en la aplicación de paliativos adicionales como el ahora administrado por el Banco de Inglaterra, es crucial para que en las economías de la eurozona no se acabe conformando un escenario donde las tres crisis converjan. No hace falta argumentar que el sistema bancario español es de los más interesados en que prosperen terapias de ese tenor.