Los Eurobonos que vienen

¿Es creíble el rechazo ayer de la canciller Merkel y el presidente Sarkozy a la emisión de eurobonos? Si pensamos en el coste de las alternativas desde la perspectiva franco-alemana, y en la creciente urgencia de la situación en Europa, este rechazo es probablemente más gesto que decisión política. Permitir de alguna forma que todos los países europeos emitan deuda pública de forma solidaria, beneficiándose de la solvencia conjunta de todos, parece más cerca que nunca. Consideremos la perspectiva alemana.

La última, y más peligrosa, fase de la crisis financiera que comenzó hace ya justo cuatro años está centrada en las economías de la zona del euro. El origen de la crisis fueron préstamos hipotecarios triple A en Estados Unidos que no eran tales; ahora son préstamos a países igualmente seguros que quizás tampoco lo sean. En ambos casos hay momentos en los que parece que la liquidez, la sangre del sistema financiero, amenaza con desaparecer completamente. Los mercados entran en un círculo vicioso en el que entidades, o países, que eran solventes con unos tipos de interés relativamente bajos no lo son con unos tipos más elevados.

Aceptaremos cambios profundos solo cuando la crisis se recrudezca

Parar esta espiral destructiva fue la primera misión pública en ambas fases de la crisis. En la primera, EE UU recapitalizó sus bancos. En la actual, con los Gobiernos incapaces de parar el miedo creciente a prestar a Italia y a España (recordemos, por ejemplo, que Deustche Bank liquidó sin miramientos sus posiciones en deuda italiana), ha sido el BCE el que ha actuado con decisión.

Si la crisis fuera simplemente esta espiral de falta de liquidez, la actuación del BCE sería suficiente. Baja los tipos, vuelve la calma, y se terminó. Desgraciadamente, hay países excesivamente endeudados, y con pocas perspectivas de crecimiento económico. Pero ante una falta de solvencia, el BCE no puede ser el que asuma el liderazgo (es una institución monetaria, no fiscal, y las deudas no se pueden liquidar imprimiendo papelitos: hay una producción futura que ya se ha consumido en el presente, y por tanto no está disponible para el futuro).

Para los países insolventes existen tres alternativas. Primero, la quiebra: el país declara que no puede pagar sus deudas y las renegocia de forma más o menos forzosa con sus acreedores. Esto supone probablemente la destrucción del sistema bancario del país quebrado y un riesgo muy alto para el euro. Pero desde la perspectiva de Alemania, cualquier rotura del euro pondría en peligro a su industria, que dejaría de ser competitiva.

La segunda es continuar con los rescates, en los que los países del norte prestan a los países del sur. Esta alternativa es inviable para los casos de España e Italia (se necesitaría un fondo de alrededor de 2 billones de euros, el doble que el Producto Interior Bruto español, y una cantidad capaz de hundir la solvencia de Francia, y luego, si Francia pierde su calidad crediticia, la de Alemania).

La tercera alternativa es permitir la emisión de eurobonos. Las deudas son emitidas por la Unión Europea, y no de los estados individuales.

Alemania se ha negado en redondo a las tres soluciones. Pero dado que la primera destruiría su industria y la segunda su solvencia, empieza a surgir un clamor por la tercera (los eurobonos). Cierto, Sarkozy dijo ayer, como el portavoz de Merkel el lunes, que "no es el momento", pero eso, nos dice nuestra experiencia personal, es casi un sí. En Alemania los liberales se oponen, pero los verdes y socialdemócratas ya están a favor, así como la confederación de empresas exportadoras.

Por supuesto, si vamos a pedir prestada su solvencia a Alemania, Holanda y Finlandia, tendrá que ser cambio de una garantía de control de las finanzas públicas de los deudores (¿y no son las finanzas públicas la política entera?) por los acreedores. ¿Aceptaremos cambios constitucionales de tal magnitud los ciudadanos del norte y del sur? Sólo cuando esté claro que no hay alternativa, es decir, cuando la crisis se recrudezca y estemos contra las cuerdas.

Vendrán los eurobonos, y la unión fiscal, probablemente, pero nos tendremos que agarrar, y fuerte, porque quedan muchas curvas.

Luis Garicano es Catedrático de Economía y Estrategia en la London School of Economics y Director de la Cátedra McKinsey de FEDEA.