¿El oro a 10.000 dólares?

Nunca ha resultado fácil sostener una conversación racional sobre el valor del oro. Últimamente, con los precios más de un 300% por encima de los de la década pasada, resulta más difícil que nunca. Apenas en el pasado mes de diciembre, mis colegas los economistas Martin Feldstein y Nouriel Roubini escribieron columnas de opinión cuestionando valientemente el sentimiento alcista del mercado, y señalando con criterio los riesgos del oro.

¿Y saben qué? Desde que aparecieron sus artículos, el precio del oro aumentó aún más. Los precios del oro incluso alcanzaron recientemente un récord de 1.300 dólares por onza. En diciembre pasado, muchos analistas a favor del oro sostenían que el precio iba inevitablemente camino a los 2.000 dólares. Hoy, envalentonados por la apreciación continua, algunos están sugiriendo que el oro podría llegar incluso a superar esa cifra.

Detrás del elevado precio del oro está el surgimiento de Asia, América Latina y Oriente Próximo

Un inversor en oro exitoso recientemente me explicó que los precios de las acciones perdieron vigor durante más de una década antes de que el índice Dow Jones atravesara la marca de 1.000 a principios de los años 1980. Desde entonces, el índice ha trepado por encima de 10.000. Ahora que el oro atravesó la barrera mágica de los 1.000 dólares, ¿por qué no puede aumentar diez veces más también?

Es cierto; pensar en que el oro llegue a un precio mucho más alto no es el salto de imaginación que parece. Después de un ajuste de la inflación, el precio de hoy no está ni cerca del máximo sin precedentes de enero de 1980. En aquel momento, el oro llegó a 850 dólares, o muy por encima de 2.000 dólares en moneda de hoy. Pero podría decirse que enero de 1980 fue un pico inusitado durante un periodo de inestabilidad geopolítica extrema. El precio de hoy, 1.300 dólares, probablemente sea más del doble de los precios del oro promedio ajustados a la inflación y a muy largo plazo. ¿Qué justificaría, entonces, otro gran incremento de los precios del oro de aquí en adelante?

Una respuesta, por supuesto, es un colapso completo del dólar estadounidense. Frente a déficits que se disparan y a una política fiscal sin timón, uno efectivamente se pregunta si una Administración populista no recurriría imprudentemente a la imprenta. Y si uno está realmente preocupado por eso, el oro realmente podría ser la protección más confiable.

Sin duda, algunos podrían decir que los bonos indexados a la inflación ofrecen una protección contra la inflación que es mejor y más directa que el oro. Pero los analistas a favor del oro tienen razón al preocuparse de si el Gobierno de Estados Unidos cumplirá o no sus compromisos en circunstancias más extremas. De hecho, como Carmen Reinhart y yo argumentamos en nuestro reciente libro sobre la historia de las crisis financieras, This Time is Different (esta vez es diferente), los Gobiernos limitados por falta de fondos muchas veces convertirán forzadamente deuda indexada en deuda no indexada, precisamente para que su valor pueda desinflarse. Hasta Estados Unidos derogó cláusulas de indexación en los contratos de bonos durante la Gran Depresión de los años 1930. De modo que puede pasar en cualquier parte.

Aun así, el hecho de que una inflación muy alta sea posible no la hace probable, de manera que deberíamos ser cautelosos cuando decimos que los precios más altos del oro están siendo impulsados por expectativas inflacionarias. Algunos han dicho, en cambio, que la prolongada marcha ascendente del oro ha sido motivada en parte por el desarrollo de nuevos instrumentos financieros que facilitan comercializar y especular con el oro.

Este argumento probablemente tenga algo de válido, y también un cierto grado de ironía. Después de todo, los alquimistas medievales se embarcaban en lo que hoy consideramos una búsqueda absurda de maneras de transformar metales base en oro. ¿No sería paradójico, entonces, que la alquimia financiera pudiera fabricar un lingote de oro que valiera muchísimo más?

En mi opinión, el argumento más poderoso para justificar el elevado precio del oro actual es el espectacular surgimiento de Asia, América Latina y Oriente Próximo en la economía global. Mientras legiones de nuevos consumidores ganan poder adquisitivo, la demanda inevitablemente aumenta, haciendo subir el precio de las materias primas escasas.

Al mismo tiempo, los bancos centrales de los mercados emergentes necesitan acumular reservas en oro, que todavía tienen en una proporción muy inferior a la de los bancos centrales de los países ricos. Con el euro menos apetecible como una alternativa para diversificarse del dólar, el atractivo del oro naturalmente creció.

De modo que, sí, podría decirse que existen factores fundamentales sólidos que respaldan el precio más elevado del oro de hoy, aunque es mucho más debatible si seguirán respaldando precios más altos en el futuro y, de ser así, hasta qué punto.

De hecho, otro factor fundamentalmente crítico que ha venido respaldando los precios altos del oro puede resultar mucho más efímero que la globalización. Los precios del oro son extremadamente sensibles a los movimientos de los tipos de interés globales. Después de todo, el oro no paga interés, y hasta cuesta un dinero almacenarlo. Hoy, con los tipos de interés en mínimos récord en muchos países, resulta relativamente barato especular con el oro en lugar de invertir en bonos. Pero si los tipos de interés reales aumentan significativamente, como bien puede suceder algún día, los precios del oro pueden caer en picado.

La mayor parte de la investigación económica sugiere que los precios del oro son muy difíciles de predecir en el corto a medio plazo, siendo las probabilidades de pérdidas y ganancias bastante parejas. Por lo tanto, resulta peligroso sacar conclusiones a partir de las tendencias de corto plazo. Es cierto: el oro ha experimentado una subida importante, pero lo mismo sucedió con los precios de las viviendas a nivel mundial hasta hace un par de años.

Si uno es un inversor con un buen respaldo económico, un fondo soberano o un banco central, resulta absolutamente sensato tener una porción modesta de su cartera en oro como una protección contra acontecimientos extremos. Pero, a pesar del encanto extremo del oro a raíz de un alza extraordinaria de su precio, sigue siendo una apuesta muy arriesgada para la mayoría de nosotros.

Por supuesto, este tipo de consideraciones podría tener escasa influencia en los precios. Lo que era válido para los alquimistas del pasado sigue siendo válido hoy: el oro y la razón muchas veces son difíciles de reconciliar. -

Kenneth Rogoff es profesor de Economía y Política Pública en la Universidad de Harvard y fue economista jefe del FMI. (c) Project Syndicate, 2010.