La otra factura de la política monetaria

ANDREU MISSÉ La política monetaria basada en altos tipos de interés ha sido el principal instrumento del Gobierno para luchar contra la inflación y atraer capitales extranjeros para compensar el déficit exterior. Esta política, que ha permitido el mantenimiento de un fuerte crecimiento económico y la creación de empleo, ha supuesto también un pesado peaje para las familias y empresas que han tenido que endeudarse para desarrollar sus inversiones. A este peaje ya conocido se ha sumado una nueva factura: la carga de los intereses de la deuda pública, cuyo coste se ha disparado precisamente por l...

ANDREU MISSÉ La política monetaria basada en altos tipos de interés ha sido el principal instrumento del Gobierno para luchar contra la inflación y atraer capitales extranjeros para compensar el déficit exterior. Esta política, que ha permitido el mantenimiento de un fuerte crecimiento económico y la creación de empleo, ha supuesto también un pesado peaje para las familias y empresas que han tenido que endeudarse para desarrollar sus inversiones. A este peaje ya conocido se ha sumado una nueva factura: la carga de los intereses de la deuda pública, cuyo coste se ha disparado precisamente por los altos tipos de interés. Esta nueva realidad, que aparece en toda su dimensión en los presupuestos de 1992, revela que los inconvenientes de la política monetaria son mucho más serios de lo previsto. El precio de la financiación de la deuda está ya en torno a los dos billones de pesetas.

Este preció va a suponer una seria hipoteca para la política presupuestaria al implicar una importante restricción del gasto público.Los primeros síntomas del encarecimiento irrefrenable de la deuda se han producido este mismo año. Para 1991, se presupuestaron 1,53 billones de pesetas en concepto de intereses, pero a finales de agosto ya se llevaban gastados 1,37 billones. En el mejor de los casos, la factura de este capítulo a finales de año no bajará de 1,85 billones. Es decir, 300.000 millones más de lo previsto.

Para 1992 se han presupuestado 1,94 billones de pesetas, una cifra ya de por sí impresionante, pero que resultará claramente insuficiente a no ser que se produjera un significativo descenso de los tipos de interés, lo cual es bastante improbable.

El coste del año próximo será mucho mayor, entre otras razones, por el aumento en 1,16 billones de pesetas de la deuda, cuyo saldo vivo en agosto era de 19,7 billones de pesetas, incluido el recurso al Banco de España, que en agosto era de 1.564 miles de millones de pesetas. Todo parece indicar, pues, que el año próximo el coste de la deuda rebasará los dos billones de pesetas (véase el cuadro 1).

Las causas

¿Cuáles han sido las causas de este disparo del coste de la deuda? Por una parte, la sustitución de la deuda barata (pagarés del Tesoro con un bajo tipo de interés del 5,5%) por deuda más cara (bonos y obligaciones del Estado cuyo rentabilidad oscila entre el 14,5% y el 11,3%). El ministro de Economía y Hacienda, Carlos Solchaga, paga así un alto precio por normalizar esta vieja anomalía fiscal que representa la existencia de los pagarés del Tesoro, unos activos financieros que permitían mantener la opacidad fiscal a cambio de ofrecer una baja remuneración.

Los 4,2 billones de pesetas de pagarés del Tesoro que había en circulación a finales de 1989 se han reducido a 2,6 billones en agosto. Y en el mismo periodo de tiempo, los bonos y obligaciones han crecido de 4,1 a 6,4 billones de pesetas.

A consecuencia de esté proceso de sustitución, el coste medio de la deuda colocada en el mercado en 1990 fue del 12,2%, frente al 10,8% de 1989. Durante el presente ejercicio, los esfuerzos por bajar los tipos de interés han conseguido recortar en unos dos puntos el interés de la deuda, pero ese recorte difícilmente compensará el encarecimiento provocado por la sustitución de los pagarés por los bonos y obligaciones.

Este encarecimiento de la deuda es una de las desviaciones más significativas que se observan entre la realidad actual y las previsiones que se efectuaron en Los escenarios macroeconómicos 1989-1992, un documento en el que se establecieron las que iban a ser las líneas maestras de la política económica del Gobierno en 1988.

En este documento se preveía que el peso de los intereses de la deuda para 1992 sería de 1,3 billones de pesetas, y que se habría eliminado totalmente el déficit público. La realidad se ha mostrado bien distinta. Los intereses de la deuda se acercan a los dos billones de pesetas, y el déficit, a un billón.

La causa principal de este desvío -entre la previsión y la realidad- ha sido la distinta evolución de los tipos de interés. Así, por ejemplo, para el presente ejercicio se preveía que el tipo de la deuda a medio plazo sería del 8%; el de las letras del Tesoro, el 7,5%, y los pagarés del Tesoro, el 3,5%. La realidad ha sido mucho más dura y los tipos reales han estado entre dos y hasta cinco puntos por encima de lo estimado en estas previsiones (véase el cuadro 2).

Los tipos de interés tan elevados han provocado una espiral en el encarecimiento de la deuda que cada vez resulta más difícil de dominar. La situación se ha agravado hasta tal punto que el coste de la deuda pública representa ya el doble del déficit público.

Este elevado coste -dos billones de pesetas- constituye ya de por sí el primer realimentador del déficit público -un billón-. A su vez, los sucesivos déficit, como pescadillas que se muerden la cola, constituyen una de las primeras causas que provocan el incesante aumento de la factura de los intereses en la medida en que cada año van engordando la deuda pública (véase el cuadro 3).

El problema de la deuda pública en España es especialmente preocupante por su alto coste. La deuda pública en Francia en 1900 ascendió a unos unos 33 billones de, pesetas (el 27% de su PIB) y tuvo un coste de unos 2,2 billones de pesetas. Un coste sólo algo superior al de la deuda española, que es la mitad de la francesa, pero que ya representa más del 35% del producto interior bruto.

Otro dato que muestra la magnitud del problema es que el coste de la deuda ha crecido tan deprisa que el próximo año ya superará en más de un 50% los recursos que el Estado destina a inversiones públicas.

Nueva escalada

En los dos últimos ejercicios, los gastos de la deuda fueron similares a las inversiones reales, y se situaron en unos 1,5 billones de pesetas. Pero en 1992 los intereses se han disparado mientras que las inversiones han caído. De esta forma, podría decirse que los intereses de la deuda se han convertido ya en el primer enemigo de las inversiones públicas. O mejor dicho, cada vez podremos gastar menos en obras públicas porque habrá que dedicar más parte de los ingresos tributarios a pagar los intereses de la deuda (véase el cuadro 4).

Los gastos financieros de la deuda han pasado de representar un 2,7% del PIB en 1988 al 3,3% en 1991. En el horizonte de 1993, con la creación del mercado único, el encarecimiento de la deuda sufrirá una nueva escalada por la eliminación del coeficiente de inversión y la reducción del coeficiente de caja, que, según un estudio de Ignacio Zubiri, puede suponer un recorte de los ingresos del Estado de 500.000 millones de pesetas.

En definitiva, la aplicación de la política monetaria restrictiva adoptada a mediados de 1988 ha planteado muchos más inconvenientes que los esperados. Entre ellos se podría destacar la brutal caída de la inversión en el conjunto de la economía española, que ha pasado de tener un crecimiento del 14% en 1988 al 3,4% en 1991. En el debe de la política monetaria figura un abanico demasiado amplio de agraviados, desde las familias con elevados costes por hipotecas a las empresas castigadas por altos gastos financieros, la inversión pública y privada en general y ahora el espectacular encarecimiento de la deuda pública.

Quizá la causa de esta situación sea que "el peso del ajuste recayó de manera desproporcionada sobre la política monetaria", tal como reconocía en su último informe la misión del Fondo Monetario Internacional en España.