Cuando España parece Luxemburgo: el espejo deformante del Ibex

Durante décadas, en el imaginario popular la Bolsa española ha funcionado como el gran espejo de la economía: cuando sube, se habla de confianza; cuando cae, de deterioro. El Ibex es el indicador al que miran gobiernos, inversores y analistas para tomarle el pulso al país. Sin embargo, basta detenerse un momento en la actividad de los 35 valores que componen el índice para que surja una pregunta básica: ¿hasta qué punto ese reflejo se parece realmente a España?

Porque el índice que lideró la revalorización europea en 2025 con un alza del 45% no es una fotografía neutral de la economía, sino una imagen parcial —no por casualidad se le llama selectivo— diseñada para reflejar el desempeño de grandes corporaciones, no el de la economía real. El resultado no muestra a España tal y como trabaja y vive, sino que dibuja a un hipotético país pequeño, muy rico en renta per capita y con las finanzas como eje central. Y es que el Ibex no se parece a España: se parece a Luxemburgo.

“El Ibex 35 es un reflejo naturalmente incompleto de la estructura productiva española. No lo es por error, sino por construcción”, explica Francisco Rodríguez, director de Estudios Financieros de Funcas. El índice recoge a las mayores empresas cotizadas, lo que introduce “un sesgo estructural hacia sectores intensivos en capital, altamente regulados o con fuerte presencia internacional, como la banca, la energía o las grandes utilities [servicios públicos]”.

Desde el gestor de los mercados españoles, BME, recuerdan que la metodología del índice no busca representar la economía en su conjunto. “La selección de componentes del Ibex 35 no guarda criterios específicos de diversificación sectorial”, explican. La consecuencia directa de este diseño es una disociación entre la economía bursátil y la economía real. “Se produce una sobrerrepresentación bursátil de sectores cuyo peso en el PIB y, sobre todo, en el empleo es relativamente menor”, señala Rodríguez, y al mismo tiempo “una infrarrepresentación clara de actividades clave de la economía real española, como el turismo, los servicios no financieros, el comercio o gran parte de la industria manufacturera”.

La banca es probablemente el ejemplo más evidente del sesgo. Los grandes grupos financieros concentran en torno a un tercio del peso del índice, una proporción muy superior a su aportación a la economía real. Según la Contabilidad Nacional del INE, las actividades financieras y de seguros generan apenas el 5% del PIB y una fracción aún menor del empleo. El desfase es elocuente: la banca pesa en el Ibex seis o siete veces más de lo que pesa en la economía, un desfase que responde a su capacidad de generar beneficios recurrentes y dividendos, pero no a su huella productiva. Vista desde el selectivo, España aparece como una economía intensamente financiera.

El patrón se repite en la energía. Las grandes eléctricas, gasistas y petroleras representan entre el 20% y el 25% del índice, pese a que el suministro de electricidad y gas aporta en torno al 2%-3% del PIB y un porcentaje reducido del empleo. También las grandes infraestructuras y concesiones tienen un peso bursátil muy superior a su impacto directo en la economía doméstica, apoyado en ingresos internacionales y contratos a largo plazo. El Ibex magnifica así sectores intensivos en capital y regulación, con flujos de caja previsibles, mientras minimiza actividades más relevantes en trabajo y decisivas para la cohesión económica y territorial. Esta España —eficiente, global y gestora de activos— existe y es competitiva, pero no explica por sí sola el modelo económico español ni su estructura de empleo.

El contraste alcanza su máxima expresión en el turismo. El segundo destino turístico del mundo recibió en 2025 cerca de 100 millones de visitantes internacionales, que gastaron unos 135.000 millones de euros. Según el INE y el Banco de España, la actividad aporta entre el 12% y el 13% del PIB y una proporción similar del empleo, además de ser uno de los principales motores de entrada de divisas. Y, sin embargo, su presencia directa en el Ibex es prácticamente inexistente. Las dos grandes cadenas hoteleras no forman parte del selectivo (Meliá cotiza fuera del Ibex y NH abandonó voluntariamente el parqué el pasado septiembre), en el que tampoco hay operadores turísticos ni grupos de restauración. Lo más cercano son infraestructuras —aeropuertos o transporte— y aerolíneas que dan soporte a una actividad sobre la que el relato bursátil dice muy poco, pese a ser clave para entender el patrón de crecimiento y empleo del país.

La única gran excepción es Amadeus, que sí forma parte del Ibex. Pero su presencia no responde al turismo como actividad intensiva en empleo y territorio, sino a su condición de proveedor tecnológico global para aerolíneas y agencias de viaje, con ingresos internacionales y un modelo de negocio altamente escalable.

La omisión no se limita al turismo. Comercio, hostelería o servicios de cuidados —todos ellos intensivos en empleo— tienen un peso relevante en el PIB y la ocupación, pero están casi ausentes del índice. Faltan gigantes nacionales como Mercadona o El Corte Inglés, pero el grueso de la actividad está dominado por pymes y microempresas, con difícil acceso a los mercados financieros. Según el Ministerio de Industria, más del 99% de las empresas españolas son pymes, responsables de en torno al 60%-65% del empleo y de más de la mitad del PIB.

Porque, más allá de la representación sectorial, cotizar en Bolsa abre un universo de financiación para las empresas más allá del encorsetado crédito bancario. “El mercado bursátil español canaliza financiación hacia la economía productiva y es eficaz para grandes empresas ya consolidadas”, reconoce Rodríguez. Sin embargo, “tiene un papel mucho más limitado en la financiación del crecimiento empresarial, dada la gran cantidad de pymes que dominan el tejido productivo español”.

Faltan pymes

La OCDE viene advirtiendo de que, pese a su relevancia, las pymes españolas tienen una presencia muy limitada en los mercados de capitales y siguen dependiendo en gran medida del crédito bancario, lo que reduce su capacidad de crecer. “Muchas pymes se perciben a sí mismas como demasiado pequeñas o insuficientemente preparadas para emitir bonos o acciones, y menos del 6% planea salir a Bolsa en el corto plazo”, señala la organización en su último informe sobre España publicado en enero.

“La mayoría de las empresas —­especialmente pymes y compañías de tamaño medio— continúan financiándose casi exclusivamente mediante crédito bancario y autofinanciación, con una contribución todavía reducida del capital riesgo”, subraya el director de Estudios Financieros de Funcas.

En los últimos años se han desarrollado instrumentos para ampliar ese embudo financiero. El mercado BME Growth nació precisamente con el objetivo de facilitar el acceso a financiación bursátil a empresas medianas en expansión, mientras que BME Scale Up busca dar cobijo a start-ups. Sin embargo, su impacto sobre el conjunto del tejido empresarial sigue siendo modesto. El resultado es un sistema en el que la Bolsa funciona bien como herramienta de financiación para grandes grupos, pero sigue siendo un canal marginal para la mayoría de las empresas españolas. Funcas introduce un matiz relevante que desplaza el foco del debate. “La Bolsa sigue siendo un espacio reservado casi exclusivamente a compañías grandes y maduras, pero tal vez estemos haciendo el análisis al revés, porque lo que necesitamos son empresas que crezcan y que tengan un tamaño medio más elevado, lo que además favorecería su acceso al mercado”, matiza el economista de este organismo.