El BBVA fracasa en su opa sobre el Sabadell al lograr solo un 25% de aceptación del capital

La guerra entre el BBVA y el Sabadell se salda con victoria del pequeño. El banco vasco ha conseguido una aceptación en la oferta del 25,33% de las acciones y del 25,47% de los derechos de voto, porcentaje que incluye la autocartera, según ha confirmado la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) en la noche de este jueves. Niveles en todo caso inferiores al 30%, el mínimo que necesitaba para que pudiera seguir adelante en su asalto al catalán.

“En consecuencia, la oferta pública ha tenido resultado negativo al no haber sido alcanzado el límite mínimo fijado por el oferente para la validez de la misma”, dice el documento remitido por la CNMV. Sabadell consigue su propósito de mantenerse independiente, que lleva defendiendo a capa y espada durante los últimos 17 meses. Era la opción que los inversores veían con menos probabilidad durante estas últimas semanas, pero finalmente ha saltado la sorpresa.

La decisión de los accionistas del Sabadell deja tocado al presidente del BBVA, Carlos Torres. El banquero se lanzó a esta operación en mayo de 2024, después de que la cúpula del Sabadell rechazase su propuesta de fusión en dos ocasiones, en 2020 y ese mismo año. Ha sido un empeño casi personal, que ha defendido ante una fuerte oposición, desde el Gobierno a las empresas catalanas. De nada le ha servido incluso mejorar la oferta en un 10% en la recta final del proceso, y después de haberlo negado en repetidas ocasiones que lo haría en los 16 meses anteriores.

El BBVA, con este resultado, se queda sin opciones para avanzar en su gran operación de fusión. En un principio se había marcado como objetivo superar el 50% del capital en la oferta, la condición que había impuesto en el folleto inicial. Pero después dejó abierta una alternativa, en caso de quedarse con entre el 30% y el 50%, de renunciar a esa condición mínima y acatar la participación obtenida. Esto le obligaba a lanzar una segunda oferta en efectivo a un precio que determinase la Comisión Nacional del Mercado de Valores. Nada de esto ocurrirá. Además, la ley le impide volver a intentarlo en al menos un año.

La solución ha sido una sorpresa para el mercado. Las apuestas de fondos, bancos de inversión y brókeres era que el BBVA alcanzase entre el 30% y el 50% y siguiese adelante. De hecho, algunos de ellos habían tomado su decisión sobre acudir o no a la oferta en previsión de una segunda oferta con un precio que pudiera ser mejor. Fuentes del BBVA atribuyen el fracaso de la operación a la “confusión” generada por la expectativa de esa segunda oferta.

El banco vasco, tras conocerse los resultados de la opa, afirma que “retoma de manera acelerada” su plan de retribución al accionista. La entidad había informado al mercado en verano, por sorpresa, de un plan estratégico que fue muy aplaudido por los inversores. Prometía pagos de 36.000 millones hasta 2028 y 13.000 millones a corto plazo. También espera situar su rentabilidad, medida en un indicador llamado ROTE, en el 22% durante este periodo. Y que el beneficio acumulado en estos años sume 48.000 millones.

Por el momento, ha anunciado que retomará el programa de recompras congelado por la opa, por 1.000 millones, que pondrá en marcha otro de un tamaño significativo en cuanto reciba la autorización del Banco Central Europeo (BCE) —con el que espera distribuir el capital que supere el suelo de la firma, en el 12%— y pagará en noviembre su primer dividendo a cuenta, de 1.800 millones. Estas dádivas a los accionistas junto a la buena marcha del banco, que el año pasado superó los 10.000 millones de beneficio por primera vez en la historia, son los principales argumentos del actual equipo directivo para seguir. Las acciones del BBVA que cotizan en la Bolsa de Nueva York se han disparado con la noticia del fracaso de la opa y suben un 8%.

El otro lado de la moneda es la dupla que forman el presidente del Sabadell, Josep Oliu, y su consejero delegado, César González-Bueno. Estos salen fortalecidos tras el apoyo del mercado a su principal tesis: que el Sabadell vale más en solitario que la puja del BBVA (una acción del banco vasco por cada 4,8376 del catalán, unos 16.500 millones). También habían repetido la idea de que el BBVA no conseguiría ni el 30% en la opa, gracias a la resistencia de los minoristas y al juego de los fondos por una posible segunda oferta, que no se producirá.

Para que esto haya sido así, la cúpula del Sabadell —apoyada por sus bancos de inversión de cabecera, Goldman Sachs, Morgan Stanley y Evercore— ha concitado muchos apoyos diversos dentro del mundo financiero. Entre sus argumentos también han estado los buenos resultados que ha presentado al mercado el Sabadell, una situación muy diferente de la de 2020, cuando el BBVA pudo comprarse el Sabadell por poco más de 2.000 millones de euros. Han ayudado igualmente las promesas de dividendos y recompras de acciones, de 1.450 millones de euros este año y de 6.300 millones en los próximos tres.

De un lado, en el flanco más fácil para ellos, estaba el muro que han constituido los pequeños inversores, muchos de ellos clientes del banco y grandes empresas y pymes catalanas. Estos suponían el 40% del capital y se presuponía un apoyo mínimo a la oferta. Como ejemplo, entre los que son accionistas y también clientes, que suponen el 30% del total del accionariado, solo acudieron a la opa dueños del 1,1% del capital. Entre el resto de minoristas se presupone un apoyo similar.

El lado más complicado se presumían los grandes inversores institucionales, que representaban el 30%. El BBVA, de hecho, presumía hasta la pasada semana de tener apalabrado el sí de todos ellos, como declararon los fondos de inversión activa de BlackRock (con el 0,5%) o el fondo Algebris Capital (0,05%). Esta afirmación, hecha en pleno plazo de aceptación de la opa, ahora se revela incorrecta, dado que el apoyo final de estos inversores a la opa ha debido de ser mucho más bajo de lo esperado.

La oposición del Gobierno —que introdujo una condición a la operación que obligaba a mantener la autonomía de las dos entidades por tres años, ampliables en dos más, y que comprometía las sinergias de la operación—, así como la posibilidad de que el BBVA lanzase una segunda opa y tuviese que ampliar capital o pagar menos dividendo, han hecho que los fondos digan también que no, al percibir unos riesgos elevados.

Finalmente estaban los fondos indexados, con el 20% del capital en el Sabadell. Su operativa es un tanto particular, dado que se basa en replicar los índices bursátiles, y en una opa solo la aceptan en función de lo que crean que va a ocurrir. Las dudas también parecen haberse instalado entre este tipo de inversor, que el mercado esperaba que acudiese a la oferta con la mitad de sus títulos, un 10% del total. Lo han hecho, previsiblemente, en una proporción mucho menor.

Pese al triunfo, el Sabadell también tendrá que resolver algunas dudas de los inversores en los próximos meses. La primera es si el nivel de beneficios históricos y pagos a los accionistas se podrá mantener en el tiempo o si ha quemado demasiadas naves en su defensa durante los últimos meses. Un ejemplo es la venta de la filial británica, TSB, al Santander, por la que pagará un macrodividendo a sus accionistas de 2.500 millones, pero que hace del banco catalán una entidad más pequeña y con todo su negocio concentrado en España. Puede haber competidores que interpreten que ha quedado en una situación más débil y que puede ser receptor de otra operación de compra, con la opción incluso de que sea objetivo de un gran banco europeo.

El Sabadell consigue mantenerse independiente, pero también para muchos en el sector bancario, en tierra de nadie. No es, con todo, uno de las tres grandes entidades en España (Santander, BBVA y CaixaBank), pero está a medio camino con respecto a los restos de las antiguas cajas, como Unicaja, Abanca, Kutxabank o Ibercaja. Muchos piensan que está llamado a protagonizar operaciones con estos en el futuro, pero probablemente como pez grande. De hecho, en el pasado, ya se ha especulado con uniones con los andaluces o los gallegos. Y González-Bueno ha llegado a afirmar en varias ocasiones que las operaciones de concentración tienen sentido en España “de todos con todos”, pero siempre de forma amistosa y no hostil. Ha matizado también que no percibe apetito en el mercado para ello.

Quien queda cuestionado en el Sabadell es su tercer mayor accionista, el inversor y consejero del banco David Martínez Guzmán. Proclamó que aceptaba la oferta, con su 4% del banco, y se enfrentó a todo el consejo de administración, que tomó la decisión contraria. Ahora deberá mantenerse como consejero, si la entidad no decide expulsarle en los próximos meses de este órgano, o vender sus acciones en el mercado, lo que podría dañar a la cotización de los vallesanos.