"Damos prioridad al crecimiento sobre el dividendo"

"Cintra va a priorizar el crecimiento y la creación de valor sobre la política de dividendos", señala el consejero delegado de la concesionaria, Juan Béjar, que inicia mañana una oferta publica de suscripción de acciones y que el 27 de octubre se estrenará en Bolsa dónde se negociará alrededor del 40% de su capital. Béjar, 46 años y cuatro hijos, estudió en el ICADE y lleva en Ferrovial ocupando responsabilidades directivas desde 1991. Es seguidor del Real Madrid y le gusta la caza y el esquí.

Pregunta. ¿Qué es Cintra?

Respuesta. Una empresa que se dedica a licitar, comprar y promover, concesiones de autopistas de peaje y aparcamientos. Tenemos al dia de hoy 16 concesiones de autopistas repartidas por el mundo: la mitad en España y el resto en Chile (4), en Portugal (2), en Irlanda (1) y en Canadá (1). Cintra cuenta además con algo más de 200.000 plazas de aparcamientos, casi todas ellas en España. Hay algunas plazas, muy pocas, en Andorra y en Puerto Rico. Realmente lo que hemos agrupado en Cintra en vísperas de su salida a Bolsa son las actividades con las que se constituyó esta sociedad en 1998. Surgió entonces para reunir todas las sociedades resultantes de la inversión que habia ido haciendo Ferrovial en el sector de las autopistas de peaje, desde la licitación de la de Bilbao-Behovia en 1968, y en aparcamientos.

"Ferrovial se ha comprometido a desarrollar los negocios concesionales de autopistas de peaje y aparcamientos exclusivamente a través de Cintra"

"No tenemos deuda. Nuestra filosofía es acumular la deuda en las propias concesionarias y que sea cada una de ellas quien la soporte"

"La autopista de Ontario supone en valor casi el 50% de Cintra, pero es un activo tan bueno y con un potencial de creación de valor muy alto"

P. ¿Cuanto vale Cintra?

R. Ferrovial ha invertido o comprometido unos 1.800 millones de euros en estos dos negocios: autopistas y aparcamientos. Eso es lo que hoy en dia, de acuerdo con los coordinadores globales de la OPV [Oferta pública de venta de acciones], y despues de aplicarles un descuento para hacer atractivos los títulos de Cintra a los inversores, se ha valorado entre 3.700 y 3.950 millones de euros. Esa es la valoración de una cartera de concesiones que ha ido creciendo de una manera importante y que va a seguir haciéndolo en el futuro.

P. ¿Qué deuda tiene?

R. Ninguna y la previsión es que no tenga nunca de forma estructural. Otra cosa es que en un momento determinado, para hacer frente a una inversión concreta, nos convenga contraer un endeudamiento transitorio, pero siempre pensando en su rápida amortización. Nuestra filosofía es acumular la deuda en las propias concesionarias y que sea cada una de ellas quien la soporte. Nosotros nos limitamos a las aportaciones al capital. De esta forma logramos tener los riesgos aislados en cada una de las concesionarias, porque es una deuda sin recurso y, además, tener toda la capacidad de crecimiento permanentemente liberada para poder optar a cualquier adjudicación o concurso con independencia de su tamaño. Como aspiramos a ampliar nuestras concesiones, la deuda consolidada de Cintra puede crecer y también, al estar soportada por las propias concesiones, su solvencia.

P. La salida a Bolsa se produce por el deseo de su socio australiano, Macquarie Infraestructure Group (MIG), de abandonar Cintra. Desde Ferrovial hablaron ustedes de diferencias en la gestión del dia a dia de Cintra, pero no se ha precisado más. Desde fuera no se entiende bien el divorcio.

R. Lo primero que debo decir es que Macquarie nos pareció un socio excelente cuando entró en Cintra, nos lo sigue pareciendo hoy y estamos seguros que también nos lo va a parecer en el futuro. Su salida se pactó hace 30 meses, cuando se incorporaron, en el supuesto de que no se llegara antes a un nuevo acuerdo. Una previsión que respondía a dos razones fundamentales: la primera es que Macquarie estaba configurada como un banco de negocios y, como tal, su filosofía era distinta a la de Ferrovial, más próxima a la de un inversor financiero dispuesto a aflorar plusvalías en un tiempo razonable; y la segunda, que en estos meses Macquarie ha decidido participar directamente en los activos industriales y no quiere hacerlo como socio minoritario, por importante que fuese, en las compañías que controlan esos activos. Entonces, uniendo esta nueva política de Macquarie a las previsiones de nuestro acuerdo en Cintra, hemos acordado cederles una participación directa del 13,87% en la autopista canadiense 407 ETR a cambio de su paquete del 11,99% en nuestro capital social y facilitar así la salida a Bolsa de nuestra concesionaria. Pero, repito, son unos socios excelentes. La prueba es que Ferrovial comparte con ellos dos importantes concesiones aeroportuarias en Bristol y en Sidney, y que estamos presentes juntos, nosotros con el 55% y ellos con el 45%, en una importante oferta para una concesión de autopistas en Chicago que se decidirá el dia 14. Es decir, que vamos a seguir trabajando juntos, respetando nuestras diferentes filosofías de negocio. La nuestra es más de largo plazo, más industrial, mas ligada a la capacidad de creación de valor que tienenlas concesiones a lo largo de todo el periodo concesional. Y la suya es un poco intermedia: realizar grandes operaciones concretas y tomar participaciones directas en las concesiones.

P. ¿Y el retorno de los aparcamientos a la órbita de Cintra?

R. Cuando entró Macquarie en Cintra lo hizo a través de uno de sus fondos especializados que está dedicado exclusivamente a concesiones de autopistas de peaje y cuyos estatutos le impiden participar en otro tipo de concesiones. De hecho, en los aeropuestos participan con otro fondo especializado diferente. Por eso se segregaron de Cintra los aparcamientos y ahora, con la marcha de los australianos, retornan a la compañía. Nos parece lógico que lo que es una unidad de gestión agrupada en Ferrovial, lo sea también desde un punto de vista corporativo, salvo en el caso de los aeropuertos, que es un negocio muy diferente. El negocio de los aparcamientos es un negocio maduro, que sigue unas reglas de valoración basada en descuentos de flujos de caja, lo mismo que las autopistas. En cambio, el área de de los aeropuertos es un área menos madura, dónde llevamos menos tiempo, y en las que las formas de valoración por parte de analistas e inversores no son por descuento de flujo de caja hasta ahora, sino por múltiplos. De ahí que su incorporación a Cintra nos podía provocar una distorsión en cuanto a metodologia de valoración que complicaría la salida a Bolsa.

P. ¿Qué ventajas e hipotecas le aporta a Cintra su especial relación con Ferrovial?

R. Ferrovial nos proporciona una gran ventaja por dos razones fundamentales. Por un lado, Ferrovial se ha comprometido a desarrollar estos negocios concesionales exclusivamente a través de Cintra y lo ha hecho mediante un contrato que se ha hecho constar en la Comisión Nacional del Mercado de Valores. Un compromiso que supone apoyar una política de crecimiento muy diferente a la que siguen la mayoria de las concesionarias en el mundo, que concentran sus esfuerzos en la explotación de las infraestructuras que tienen en cartera y en optimizar el pago del dividendo a sus accionistas. Nuestro objetivo principal, por el contrario, es crecer, aumentar nuestras cartera concesional, y crear valor. Coincide al 100% con la filosofía de Ferrovial.

P. ¿Y la segunda razón por la que es ventajosa su vinculación?

R. Una segunda razón de las ventajas que nos aporta la relación con Ferrovial es que nos ha permitido transferir a la constructora, a Ferrovial Agroman, el riesgo de construcción y eso nos da una ventaja competitiva muy grande.

Cuando sale un pliego de una autopista de nueva construcción Cintra le remite la parte técnica del mismo y Ferrovial Agroman corre con todos los gastos y con toda la inversión que haya que hacer para poder firmar un precontrato con nosotros, fijando precio y plazos cerrados, a tiempo para concurrir a la licitación. Ferrovial Agroman asume todos los riesgos que conlleve esa obra. En aquellos proyectos en los que no sea posible cerrar el precio y el plazo de construcción no licitaremos. Me parece que es un factor determinante.

P. La política de crecimiento está claro que va a primar sobre la politica de dividendos. ¿Lo van a entender los inversores acostumbrados a considerar las sociedades de autopistas como valores refugio que premian a los accionistas con elevados dividendos? ¿No va a ser una pega para su colocación?

R. Nuestros activos en concreto son también muy seguros, pero es cierto que si no explicamos bien la política de crecimiento a los posibles inversores de Cintra podría desalentar a algunos. No pretendemos ser un vehículo cuya prioridad numero uno sea la optimización del dividendo, sino la creación de valor a través del crecimiento. Vamos a remunerar a nuestros accionistas, desde luego, estamos entre comillas, comprometiendo, ofreciendo un dividendo de entre el 1% y el 2% de la capitalizacion bursatil, lo cual está por debajo de lo que ofrecen nuestros competidores; pero a cambio vamos a ofrecer al inversor una empresa que crece y va a seguir creciendo más rápido que nadie en el sector. Obviamente, si por cualquier causa no crecemos, pagaremos más al accionista, pero eso significaría un menor éxito en el desarrollo de nuestro modelo.

P. ¿Por qué invertir directamente en Cintra y no indirectamente a través de Ferrovial?.

R. La matriz es un mix, una combinación, de negocios muy atractiva, pero donde las concesiones son sólo una de las patas de su actividad y tiene otras tres igual de importantes. Lo que hay que hacer es invertir en Ferrovial y en Cintra. Son productos diferentes.

P. ¿Cúal es el atractivo de Cintra repecto a otras concesionarias?

R. De entrada, el descuento con que vamos a salir a Bolsa. Por tecnología de valoración, la que se hace de Cintra, es igual a la que se puede hacer sobre cualquier otra de las concesionarias que operan en el mercado, y a eso se le ha aplicado un descuento. Quiere decir que hay un recorrido explícito que deberia ser valorado. En segundo lugar, el dividendo.

P. ¿Cuál es el descuento?

R. Es un descuento sobre el 10% en la valoración media de los analistas. Y luego, además del descuiento y del dividendo, en el caso de Cintra yo creo que el mayor atractivo está en su modelo de crecimiento, basado en dos pilares. El crecimiento de valor de la cartera actual de concesiones, que por el sólo hecho del paso del tiempo se revaloriza. Me explico. Al ser concesiones recientes y por la manera en que se produce el flujo de caja, valen más cada año que pasa. Sí valoras las mismas concesiones que tenemos hoy a la misma tasa de descuento el 30 de junio del año que viene, en vez del 30 de junio del actual, resulta que van a valer un 5% más que este año, porque se van acercando a épocas de mayor generación de flujos. Lo que nos diferencia también de nuestros competidores es que la vida útil de nuestras concesiones es muy larga, supera en estos momentos los 70 años.

P. ¿No tienen una excesiva exposición a los tipos de interés?.

R. Creo que no, por dos razones. Una, el 80% de la deuda de todas nuestras concesionarias está a tipos fijos. Lo cual ya minimiza el riesgo. Pero es que además, en las concesionarias se produce un efecto singular. Como las tarifas están vinculadas a la inflación y los tipos de interés nominales a largo plazo siguen a la inflación, sus curvas a largo plazo van paralelas según la teoría económica. Así que las autopistas de peaje y los aparcamientos son negocios protegidos contra la subida de tipos. Más bien, al asegurar los tipos, en lo que uno incurre en esta actividad es en un riesgo de deflación.

P. ¿No es excesivo el peso de su autopista canadiense en Cintra? Algunos analistas cifran en un 34% su aportación a los ingresos de la compañía y en el 38% su contribución al resultado operativo.

R. Su peso es aún mayor del que dice, se acerca al 50% del valor. Pero cuando se tiene un activo tan bueno y con un potencial de creación de valor tan alto por el regimen tarifario que goza, es atractivo tener concentrado en una sola infraestructura tanto valor.

P. ¿ A pesar del conflicto judicial con el Gobierno de Ontario?

R.Ese conflicto está ya muy descafeinado. Le explico. Hubo elecciones en Ontario en noviembre y el entonces partido de la oposición, que no había hecho la privatización de la autopista, incluyó en su programa un compromiso de rebajar nuestras tarifas. Ganó las elecciones y obviamente no nos pusimos de acuerdo. El Gobierno impugnó entonces la subida de tarifas que hicimos en el mes de febrero. Fuimos a los tribunales y en 4 o 5 días dictaron el equivalente de lo que en España es un interdicto en el que se estableció que no habia habido ningun incumplimiento contractual por nuestra parte y que las diferencias debían resolverse en el procedimiento de arbitraje previsto en el contrato. El arbitraje, el 22 de julio, nos dió la razón con toda rotundidad, en el sentido de que tenemos plena libertad de fijar las tarifas. Esta resolución ha sido recurrida, pero creemos que la expectativa de resolución es muy favorable a nuestros intereses. Y no sólo lo pensamos nosotros. Nuestra concesionaria tiene cerca de 4.000 millones dólares canadienses emitidos y están cotizando fantásticamente en la Bolsa de Ontario.